• Amerikaanse groei nog sterk
• Fed maakt draai richting renteverlagingen
• Markten optimistisch gestemd
• Allocatie naar aandelen conform de strategische weging

In september bleven financiële markten in een positieve stemming geholpen door AI en de Amerikaanse Federal Reserve (Fed). Aandelenmarkten wereldwijd boeken winsten met + 3.7% (in US$) voor de maand en 8.1% voor het kwartaal. De S&P 500 steeg 3.6% in september, Europe (EMU) pluste 2.9%, Japan profiteerde van structurele hervormingen en steeg in de maand 3.2% (in lokale valuta). China was koploper in september met een winst van 9.6% (lokale valuta). Vooral de prestaties van aandelen uit Opkomende Markten valt op. Sinds het begin van het jaar lieten de aandelenmarkten van Korea (+34%), Mexico (+29%) en Brazilië (+22%), gemeten in lokale valuta, grote stijgingen zien. Opkomende Markten hebben immers te maken met hoge Amerikaanse invoerheffingen. Verlenging van het handelstarievenbestand tussen China en de VS, ook hier AI-optimisme en mogelijke rentedalingen bleken belangrijke aanjagers voor de koerswinsten.

De VS kende een vijfde maand op rij van stijgende aandelenkoersen. De Amerikaanse aandelenhausse duurt al bijna 3 jaar met een stijging van de S&P 500 van bijna 90%. De technologiesector helpt de aandelenindices omhoog. De opmars wordt nog altijd gedreven door Amerikaanse IT-giganten met serieuze investeringsbudgetten voor generatieve-AI. Het vertrouwen onder beleggers werd verder versterkt door de eerste renteverlaging van het jaar door de Fed met hoop op meer. Dit zorgde ook in september wederom voor een outperformance van groeiaandelen versus waarde-aandelen. Andere risicodragende beleggingscategorieën zoals vastgoed en grondstoffen stegen ook, maar in mindere mate. In het derde kwartaal daalde de olieprijs gedreven door verwachtingen dat het aanbod toeneemt. Obligatiemarkten waren in het derde kwartaal volatiel door geopolitieke onrust en ook hier de intentie van de Fed om de rente te verlagen. De Bloomberg Global Aggregate Bond Index steeg in het kwartaal met 0.6%. Amerikaanse staatsleningen presteerden relatief beter (+1.5%), Amerikaanse bedrijfsobligaties nog beter (+2.6%). Kredietopslagen verkrapten echter wel verder.

Politiek tumult in verschillende vormen, hoge en nog steeds aanvullende invoerheffingen en een centrale bank die nog steeds een restrictief rentebeleid voert. En toch groeit de Amerikaanse economie door. Wij denken dat de VS zo’n hoog groeitempo niet kan volhouden. De investeringen door hyperscalers als Alphabet, Amazon en Microsoft in datacenters zullen naar verwachting hoog blijven, maar wij denken dat de groei afneemt. De tekenen bij de consument zijn gemengd. Inflatie blijft hardnekkig en de arbeidsmarkt koelt af en consumenten maken zich zorgen over het netto besteedbaar inkomen. Het consumentenvertrouwen daalde daardoor in september. De groei van bestedingen is juist versneld ten koste van een dalende spaarquote. Het lijkt erop dat de Amerikaanse consument bestedingen mede financiert door gebruik van spaartegoeden.

De economie van de eurozone heeft zich weerbaar getoond na de hoge invoerheffingen vanuit de VS. In de dienstensector, 70% van de Europese economie, lijkt het beter te gaan. De inkoopmanagersindex steeg daarnaast in september boven de 50. Een cijfer boven de 50 wijst op groei. De winstdynamiek van bedrijven houdt echter nog niet over. De Europese Centrale Bank (ECB) heeft inmiddels renteverlagingen doorgevoerd en huishoudens in de eurozone ‘zitten’ nog altijd op grote spaarbuffers. Al met al voorzien wij groei, maar of er een versnelling van de groei komt, hangt voor een groot deel af van de politieke situatie in Frankrijk en de impact van fiscale bestedingsplannen in Duitsland.

We behouden een neutrale visie. Economische groei houdt zich beter dan verwacht en de Fed verlaagt de beleidsrente, maar tegen deze achtergrond zijn markten snel gestegen en er is nog onzekerheid over de uitkomst van de handelsoorlog met mogelijk meer inflatiedruk in de VS. Er bestaat een reëel risico dat financiële markten de potentiële inflatoire impact van de tarieven die nog kunnen komen onderschatten. De winstdynamiek is in de VS verbeterd, maar in Europa nog zwak. In opkomende markten vinden we de verzwakte winstdynamiek niet passen bij sterke stijgingen van aandelen. Belangrijke trends om te volgen zijn de (vooruitzichten over de) investeringsuitgaven van grote IT-bedrijven (hyperscalers) en het AI-competitieve landschap met impact op vrije cashflows en winstmarges van bedrijven.

Wij denken dat de Fed de rente verder zal verlagen. Voor volgend jaar vinden we het aantal renteverlagingen dat de markt verwacht wat agressief. Als deze verwachtingen worden bijgesteld, zal dat leiden tot een stijging van de tienjaarsrente. Voor Europa denken wij dat de ruimte voor een lagere tienjaarsrente in Duitsland beperkt is mede vanwege het ruimere begrotingsbeleid aldaar. Onze licht overwogen positie in staatsobligaties wordt vooral gedreven door de krappe risico-opslagen op bedrijfsobligaties. Lage groei zonder recessie en dalende inflatie vormen traditioneel een klimaat waarin investment grade bedrijfsobligaties goed gedijen. Toch vinden we de risico-opslag voor bedrijfsobligaties in dollars te krap. Daar blijven we dus onderwogen. In de eurozone is de risico-opslag relatief minder laag en maakt de risico-opslag bovendien een groter deel uit van de totale rentevergoeding. Bovendien vinden we de balansen van bedrijven in de Eurozone wat sterker. Ook in het Europese bankwezen zijn balansen versterkt. Vandaar dat we voor de Eurozone nog wel een voorkeur hebben voor investment grade bedrijfsobligaties ten opzichte van staatsobligaties.

Zowel in de VS als Europa zijn de risico-opslagen historisch laag. In deze wetenschap vinden wij het opwaartse potentieel van High Yield lager dan voor aandelen. Wij vinden een gemiddelde rentevergoeding van 5.9% in het algemeen laag voor overheidsobligaties uit Opkomende Markten vergeleken met obligaties uit ontwikkelde landen. Bovendien kunnen lokale valuta onder druk komen te staan door Amerikaanse invoerheffingen. Onze visie is neutraal. Nu er meer duidelijkheid is rondom het handelsbeleid van Trump beweegt vastgoed weer meer in lijn met de rentes. Het handelsbeleid van de VS heeft met name een deflatoir effect op de eurozone, echter staat daar rentedruk van hogere Duitse fiscale uitgaven tegenover. Ten opzichte van renteniveaus is de waardering van wereldwijd vastgoed duur, Europa vinden wij neutraal gewaardeerd. Overall houden wij daardoor een neutrale visie.

Goud staat op een historisch hoog niveau. Wij denken dat de goudprijs ondersteund wordt door aankopen van centrale banken en mogelijke renteverlagingen door centrale banken. Hoelang dit nog zal duren is niet te voorspellen. Goud is interessant in tijden van onzekerheid, gezien de hoge prijs is er al veel onzekerheid en/of rentedaling in de goudprijs verdisconteerd. Goud is ondertussen duur ten opzichte van bijvoorbeeld rentes of olie. Hoewel geopolitieke risico’s op de korte termijn tot een hogere olieprijs kunnen leiden, verwachten we dat de structurele ontwikkelingen op termijn een drukkend effect zullen hebben, met hogere productie van OPEC+-landen en een vertraging van de wereldeconomie en –handel. Basismetalen bleven redelijk stabiel. Op korte(re) termijn is er vertraging van de (Chinese) economische groei, met een drukkend effect op de vraag naar metalen en prijzen. Op lange(re) termijn lijkt met name koper goed gepositioneerd voor structurele ontwikkelingen zoals de energietransitie en AI.

In de bijlage vindt u onze Asset Allocation Update voor de maand oktober.