Direct lending: aantrekkelijke rentevergoeding voor langetermijnbeleggers

Bij ‘direct lending’ verschaffen niet-bancaire partijen zoals bijvoorbeeld institutionele beleggers direct onderhandse leningen aan middelgrote ondernemingen. Deze bedrijven gebruiken het kapitaal onder andere voor uitbreiding van de bestaande activiteiten en/of het doen van overnames.

De markt voor direct lending is sinds de wereldwijde financiële crisis in 2007 aanzienlijk gegroeid. Banken moeten sindsdien aan striktere regelgeving voldoen die hun uitleencapaciteit aan banden legt. Naar verwachting groeit de markt voor direct lending (direct loans) hierdoor verder in de toekomst.

Kenmerken van direct loans

Direct loans (de niet-bancaire leningen) hebben over het algemeen een contractuele looptijd van vijf tot zeven jaar. Maar ondernemingen hebben vaak de mogelijkheid om eerder af te lossen en dat vindt in de praktijk ook veelal plaats.

In de kapitaalhiërarchie zijn direct loans meestal niet-achtergestelde leningen: in het geval van een faillissement staat de leningverstrekker vooraan in de rij van schuldeisers. Bovendien leggen de geldverstrekkers in de leningsvoorwaarden (convenanten) vast aan welke voorwaarden de kredietnemer moet (blijven) voldoen. Deze convenanten hebben meestal betrekking op het maximaal toegestane vreemd vermogen ten opzichte van het operationele resultaat (EBITDA). Op deze manier wordt bewaakt of de aangegane verplichtingen van rente- en aflossing op de leningen kan worden nagekomen.

De markt voor direct loans is een onderhandse markt waar kredietbeoordelaars geen credit ratings afgeven. Gemiddeld genomen is de kredietkwaliteit beneden het niveau van investment grade. De meeste direct lending-partijen waarin Kempen belegt met zijn Direct Lending Solution, verstrekken leningen aan ondernemingen uit sectoren met stabiele kasstromen. Zij mijden bedrijven uit cyclische sectoren zoals scheepvaart en detailhandel.

Casestudy: Bergman Clinics

Bergman Clinics is een mooi voorbeeld van een onderneming die sterk is gegroeid met behulp van direct lending. Deze keten van medische klinieken begon in de jaren negentig in Nederland als kleine privékliniek voor cosmetische chirurgie. Bergman fuseerde vervolgens met een aantal andere klinieken in Nederland voor oogchirurgie, orthopedie, gynaecologie en gastro-enterologie. Vandaag de dag telt de groep in Nederland 70 klinieken.

In 2019 kocht Bergman Memira, marktleider in Scandinavië met 50 oogklinieken, en recente werden in Duitsland zes spatader- en oogklinieken overgenomen. De recentere deals werden allemaal gefinancierd door dezelfde direct lender, die een langetermijnpartner voor de onderneming is geworden.

Direct loans: de voor- en nadelen

Het meest in het oog springende voordeel van beleggingen in direct loans is het effectief rendement dat wordt geboden. In een huidige omgeving van zeer lage rentes bedraagt de rentevergoeding momenteel rond 5 tot 7%¹. Daar komt bij dat de lening niet door een bank, maar door de direct lenders zelf wordt uitgegeven. Daarvoor ontvangen zij eenmalig een afsluitprovisie (origination fee) die gewoonlijk 2 à 3% bedraagt. Deze vergoeding telt ook mee in het rendement van de belegger.

Net als bij meerdere vormen van alternative credit is bij direct lending sprake van een variabele rentevergoeding. Dat betekent dat op vastgelegde tijden de rentevergoeding op de lening wordt aangepast aan de dan geldende marktomstandigheden. Het betreft hierbij de kortetermijnrente waar bovenop de ‘vaste’ risico-opslag van het onderliggende bedrijf komt. Direct loans kunnen daarmee aantrekkelijk zijn voor beleggers die een oplopende kortetermijnrente voorzien. Direct lenders hebben veelal nauwere contacten met het management van de ondernemingen

Vergeleken met beleggingen in traditionele highyieldobligaties of leveraged loans (hefboomleningen), hebben direct lenders veelal nauwere contacten met het management van de ondernemingen. Zij kunnen gewoonlijk meer controle uitoefenen op de ondernemingen waaraan ze leningen verstrekken, vooral wanneer zij de enige of arrangerende leningverstrekker zijn.

Voor ondernemingen gelden vaak stringente informatieverplichtingen naar direct lenders: die willen tijdig geïnformeerd worden over alle relevante ontwikkelingen bij een onderneming om indien nodig passend te reageren. In het onwaarschijnlijke geval dat de onderneming niet langer aan zijn betalingsverplichtingen kan voldoen, kunnen direct lenders de controle over het bedrijf overnemen. Dankzij die grotere controle op de onderneming wisten topspelers in direct lending in het verleden een hoger percentage van hun investeringen terug te krijgen bij een faillissement dan op de openbare kapitaalmarkten gebruikelijk is.

Beleggen in direct loans is niet voor iedereen weggelegd. Dit zijn illiquide beleggingen, waarin het geld van beleggers in principe voor zeven jaar vaststaat. Het schuldpapier is niet verhandelbaar. Dat betekent dat beleggers veel onderzoek moeten verrichten om er zeker van te zijn dat zij geld uitlenen aan ondernemingen die dit ook kunnen terugbetalen.

Integratie van ESG

Portefeuilles in direct loans lenen zich goed voor verantwoord beleggen. ESG-criteria zijn bij Kempen geïntegreerd in het gehele beleggingsproces.

Allereerst verlangen wij van onze direct lending-managers dat zij ondernemingen uitsluiten die controversiële activiteiten ontplooien zoals de productie van wapens, tabak en steenkool. Voorts mogen deze ondernemingen geen kinderarbeid inzetten. Vervolgens toetsen we het ESG-beleid van al onze managers. Zo dienen zij de UN PRI te hebben ondertekend. Ook willen we ervan verzekerd zijn dat de ondernemingen waaraan leningen verstrekt worden op basis van ESG-criteria beoordeeld worden. En dat daar waar nodig een dialoog wordt gevoerd om positieve veranderingen in gang te zetten.

Bij beleggingen in direct loans is het gezien hun illiquide aard vooral belangrijk om rekening te houden met ESG-risico’s. Omdat deze leningen voor meerdere jaren worden afgesloten, willen we er zeker van zijn dat de ESG-risico’s beperkt zijn, want deze risico’s kunnen op de lange termijn een materiële impact op de financiële performance van de onderneming hebben.

Een goed instapmoment

Direct lending is een groeiende beleggingscategorie die voor de lange termijn aantrekkelijke beleggingsmogelijkheden biedt. In onze ogen dient zich momenteel uit risico/rendementsperspectief een goed instapmoment aan voor direct lending. Banken zijn vanwege de coronapandemie nóg terughoudender geworden om leningen te verstrekken, waardoor nog meer ondernemingen zich tot direct lenders wenden. Daarbij zijn deze bedrijven bereid om een iets hogere rentevergoeding te betalen en/of gunstigere voorwaarden af te geven aan de verstrekkers.

¹ Bron: Kempen, het gemiddelde rendement op de portefeuille direct lending-managers bij Kempen over de periode 2017-2020.

Meld u aan voor ons webinar Alternative Credit

Wilt u meer te weten komen over beleggen in direct lending en andere categorieën alternative credit (bedrijfsobligaties)? Meld u dan aan voor ons webinar op vrijdag 5 maart.

Meer informatie

Wilt u weten of beleggen in direct lending in uw portefeuille past? Neem dan contact op met uw beleggingsspecialist.

Contact

Disclaimer

Kempen Capital Management N.V. (KCM) heeft een vergunning als beheerder van diverse ICBE’s en ABI’s en is bevoegd om beleggingsdiensten te verlenen en staat als zodanig onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten.

Dit document is opgesteld door de fondsbeheerders van European Direct Lending Pool (‘de Strategie’), beheerd door Kempen Capital Management N.V. (‘KCM’). De Strategie houdt op dit moment mogelijk positie aan in de in dit document genoemde vennootschap. Als beheerder van beleggingsfondsen (‘asset manager’) kan KCM posities opbouwen in financiële instrumenten uitgegeven door de in dit document genoemde vennootschap en ze kan op elk door haar geschikt geacht tijdstip aan- en verkooptransacties uitvoeren.

Dit document wordt u slechts ter informatie aangeboden en biedt onvoldoende informatie om een beleggingsbeslissing te kunnen nemen. Dit document bevat geen beleggingsadvies, geen beleggingsaanbeveling, geen research, noch een uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument, en mag dan ook niet als zodanig geïnterpreteerd worden. De hierin opgenomen visie is onze visie per de datum van dit document en deze kan, zonder voorafgaande mededeling, onderhevig zijn aan wijzigingen.